——深圳能源集团产权转让新解读
文/本刊主笔 黄河
深圳能源集团的产权多元化改革引起了国内外媒体和政策研究者的高度关注。观察者多从全国电力改革的大背景出发，试图判断出这是否是停滞不前的国电改革再度启动的“前兆”,并由此做出种种推论。但从另一个角度来看，能源集团的此次改革还有着更深刻的寓意：那就是在WTO的背景下，国有资产的退出与国有股减持已经开始与国际资本市场接轨。
在能源集团的产权多元化规划中，一个重要目标是使企业由国有全资转变为中外合资形式，对比一下过去国内建立中外合资企业的形式和此次能源集团的转型，其中的差异令人深思。过去中外合资企业的建立，一般步骤是由政府主持完善本地的投资环境，再由政府出面对外进行招商引资，外资进入后愿意成立怎样的企业、如何发展，实际上是由投资方说了算，政府所行使的仅仅是一种辅助和指导性职能。与这种“筑巢引凤”的合资方式相比，此次能源集团的改革里，政府所扮演的则是一个优质企业的强势“大股东”的角色，直接在资本市场的层面上向国际投资者发出私募邀约，并以真正市场化的方式为自己争取有利的位置和最大的利益。
尽管两种方式所造就的都是中外合资企业，但能源集团这一“中外合资”的性质无论从内涵还是实质上，都大大突破了过去国内在《外商投资法》和《中外合资企业法》基础上形成的对中外合资企业的理解，并势必在WTO的大语境下，对旧有的法规和审批程序形成冲击——这一意义在今天也许还不那么引人注目，但随着更多的企业以更多的方式进入国际资本市场时，政府角色的嬗变将成为无可逆转的事实。
这无疑是一场全新的尝试，尤其是在国有股减持面临困境的今天，深圳市政府的改革给了政策制定者一个新的启示：在WTO的背景下，国有股减持的市场已经远远不再限于国内的A股市场，而减持的方式也同样有着更多的选择，而深圳市政府不过是在诸多可能中选了一条适合于自己的退出方式。尽管与过去的方式相比，这一改革有着种种有利之处，但我们也不能不看到，在国有资产所有者“虚位”以及相关法律法规还未健全的情况下，这一产权多元化的改革仍然面对着众多不确定因素。
其中关键的一个因素就是：在国有资产没有一个切实的产权主体的情况下，其“代理人”如何才能保证做到国有资产利益的最大化。换句话说，政府作为国有资产的代理人，同时又是这场产权交易的设计者与参与者，假如它在交易中出于其它利益的考虑而忽视了国有资产最大化增值这一目标的话，谁来监督政府？
从过去的经验来看，公开招标是解决政府监督的一个有效方式，但要真正做到这一点的核心在于公开招标过程中的广泛性和透明度——设计一个类似于公开招标的程序，但实际的操作却在另外一个“黑箱”里完成，这种做法不是没有先例，而许多违规甚至违法的问题也就出在这种“似明实暗”的模糊操作里。
我们始终认为，政府最终的角色不应该是企业的“大股东”，但为了退好这一步（不做大股东），政府有时必须先进一步，扮演好一个过渡时期的“大股东”角色。在这一点上，深圳市的做法同样应受到足够的关注，并为后来者提供有益的借鉴。
筑就梧桐树，引来金凤凰
49%的股份转让意向令外资趋之若鹜
2002年1月10日上午，深圳市能源集团有限公司产权多元化合作意向书签字仪式在深圳市五洲宾馆举行。华能国际电力股份公司、华润电力控股公司、法国电力公司、美亚电力公司、亚洲兴业基金发展公司、日本丸红株式会社、日本住友株式会社、中电国华电力股份公司、科维控股公司等九家国际知名企业参与了意向书的签订。这意味着它们将凭借着自身的实力，参与“争夺”由深圳市投资管理公司转让的深圳市能源集团有限公司49%的股权。
深圳能源集团是广东省和深圳市重点扶持的大型企业集团，其股权由深圳市投资管理公司全资持有。目前，该集团总资产达133亿元，净资产81亿元，国有净资产43.1亿元，在全市国有企业综合实力排名中位居第一。改制后，合资公司的注册资本拟设置为70亿元人民币，市投资管理公司将转让其名下的能源集团49％的股份，吸引外资参股。这样，能源集团将成为国有股东控股51％、外资参股49％的产权主体多元化企业集团。国有股东、外资股东需分别注入资本金35.7亿元和34.3亿元。
据市投资管理公司副总裁曾石泉介绍，该公司已于去年11月委托资产评估公司对能源集团的资产进行评估以确定资产净值，按1元净资产折1股的价格，将资产净值折合为国有股资本金。外资参股49％将按深圳市产权交易的有关规定进行。
尽管由于此次签字仪式仅为意向性协议，又非常低调，但有关消息传出后，接踵而来的采访请求却令能源集团也“大吃一惊”：两天时间里，有国内外媒体100多人次提出采访要求。之后，又有一批国际大集团要求参与能源集团改制。
与媒体关注相呼应的是市场反应：在国内股市股指连破1800、1500等重大心理关口时，深圳市能源集团所控股的深能源（000027）这支长期在证券市场上价格偏低的大盘股却奇迹般地显出坚韧的抗跌性，从2001年10月22日的最低点7.64元上涨到9元附近，仍然保持近20%的涨幅。
有证券界人士分析，深能源的走强有两方面的原因：一是公司作为业绩稳定的电力股业绩一直优良，绩优股的风范使其较为抗跌；另一方面的原因与其大股东即将发生股权转让有关。对上市公司来说，控股公司股权的调整可以吸引金融资本、战略投资者和国际资本加盟，既增强了公司实力，同时也有利于公司走向全国与加强国际交流。
面对市场这一“激动”的反应。参与股权转让的各方显得极为低调，能源集团的内部人士告诉记者，由于改制计划还需由有关部门讨论通过，他们现在不能发表任何看法。与他说法相似的还有深圳市投资管理公司负责人以及深圳市产权交易所有关人士。而此次参与竞标的法国电力公司公关部负责人则告诉记者，按照国际惯例，在此次产权转让完成前，他们同样不能发表任何观点或看法，因为这样一方面可能泄露商业秘密，另一方面也会对参与竞标的其它各方带来“不好的影响”。
尽管如此，在签约仪式上，法国电力公司驻华代表周苏燕作为外方投资商的发言代表，仍然掩示不住自己的兴奋。他表示，法国电力公司对其能参与能源集团的这桩“跨国婚事”感到荣幸。他提到该公司进入中国已20多年，此次与能源集团的合作主要着眼于长期发展战略。 并盛赞深圳市政府将提高国际竞争能力作为发展战略之一的“远见卓识”，认为深圳目前已经是外商在中国投资的首选城市之一。
一位不愿透露姓名的政府人士告诉记者，由于最后的改制方案还没有正式通过，因此这次并没有邀请更多的外商参与签订意向书，但他相信如果向海外发出正式邀约，参与这次竞投的跨国集团和企业将远远不止这个数目，“国际上的大型跨国集团，只要一家过来就能把你全‘吃’下去。”这位人士认为，能源集团作为深圳市综合实力最强的企业，再加上电力行业在国内未来的广阔前景，许多投资商会愿意付出高于净资产的价格来收购这部份股权。
能源集团为何要转让“摇钱树”？
“如果要说能源集团有什么特点，那最大的特点就是它的战略规划。” 据集团总经理高自民在签约仪式上的介绍。在能源集团，从来没有过不规划就贸然实施的先例。集团在1990、1995年分别制定了两个五年计划，从2000年开始，由国务院发展研究中心名誉主任马洪牵头的课题组对能源集团进行了长达几个月的企业调查与论证，并在此基础上为能源集团提出了“十五”时期企业发展的战略思考。
翻开这份长达20多页的调查报告，发现在能源集团的“十五”时期改革战略一章里，“推进产权主体多元化，促进企业经营机制转换”一节赫然在目。
据报告所述，能源集团在“十五”期间的改革战略目标是：
第一、实现多元化产权结构“四、四、二”的目标。即通过产权结构多元化的战略性调整，实现集团资产中国有股比例减持到40%，外资股比例增至40%，内部职工持股比例上升到20%的目标。
第二，建立新的法人治理结构的系统框架。
第三，实现集团公司整体上市的目标。
而据报告中所描述的具体改革措施，能源集团在产权多元化改革里，先运用减法，变现能源集团的国有资产股份，实现国有股的减持，再运用加法，对部分变现的国有资本进行再投资，增加国有股的比重和控股能力。
报告同时强调，将能源集团40%的股权出售给外商，不仅可以引进国际战略投资者，通过外资的介入提高企业的技术水平和管理水平，推动国有控股的能源产业较快发展，而且更重要的是能够借助外资较大比例参股的作用，带动企业产权结构的变革和国有资本活力的增强，促进公司法人治理结构的完善和企业经营机制的转换，并最终实现集团公司整体上市的目标。而将外商的股权比例确定在40%左右，是因为只有当外资股达到一定的比例，才能真正实现以上两个方面的作用。
从目前公开的资料而言，除了在持股比例上与规划中有较大差异外，能源集团此次产权多元化的改革确实是按照这个规划在实施。
当谈到为什么要进行这样的改革时，一位国企负责人举了两个在国有企业里普遍存在的例子。一个是关于企业管理的：
“大型国有企业集团下边都会有不少二、三级企业，为了促进企业资源的配置，提高企业效率，集团经常需要清退、合并或调整下属的这些企业。但作为国有企业，对这些二、三级企业的每一次调整都会涉及到国有资产的变动，于是需要一次次地打报告到国有资产管理部门批，小的报到国资局，大的甚至要报到财政部。假如它不批我就什么都动不了，而每一个国资管理部门都管着几百上千家企业，它根本就搞不清楚哪些该调哪些不该调，企业在面对着这么激烈的市场竞争的时候，这种无谓的报告和等待根本就是极大的资源浪费。”
另一个则是关于人才激励的：“假如有个国有企业的董事长，想调一个人到企业来，他在另外的企业里做得很好，而这位董事长也知道他要过来能给自己企业创造更大的利润。但这个时候却出了一个很现实的问题，人家在那边拿10000块一个月，我做董事长的才拿8000。到这儿我能不能让他拿10000块？如果能，那是不是说他做的贡献比我还大？如果我把自己的工资也涨上去，那我的‘上边’又会怎么想？所以无论怎么做，都是一个两难选择。”
随着WTO的加入和外资的进入，这种机制上的冲突和矛盾将变得更加明显，“到时候就不是引不引得来人才，而是你自己的人才还能留得住多久的问题了！”
能源集团的一位负责人在接受本刊记者独家专访时说：“我们当然需要资金，但我们这次改制决不仅仅是为了引进资金，能源的改制改的就是管理机制、经营机制和人才激励机制，因此我们更需要的是引进先进的管理、技术和人才！”
“政府私募”：既是机遇又是挑战
如果说能源集团此次改制为集团自身带来的利益已经毋庸置疑的话，那么作为能源集团的全资持有者——深圳市政府在这场改制中的利益协调就显得更加微妙一些：按市场经济的标准，作为政府，从企业身上所获得的“直接利益”应该是地方税收，人员就业和相关产业发展所带来的整体经济效益。
然而作为一家效益良好的企业集团的所有者，企业每年所上交的利润同样不可忽略，能源集团在当初政府投资7000万元的基础上，十年实现的净资产达81亿元，利润高达43亿元，相当于当初投入的110多倍和60多倍——套用行话，实现了国有资产的“有效增值”。
或许正因为这种增值过于“有效”，使得深圳市长期以来多数企业的国有资产在企业内所占比重高达70%以上，以致后来出现“深陷其中”的局面——就在国内其它地区已经纷纷走在产权多元化改造的前列之时，作为“改革开放试验场”的深圳却远远落在了后面。
2001年初，深圳推出《关于进一步加快我市国有企业改革与发展的实施意见》及１１个配套的改革方案，改革目标设定为：提出国有经济进与退的具体路径；推进产权主体多元化；完善国有资本运营监管体系；构建激励与约束机制。在谈到此次改革的目标与动力时，深圳市政府体改办主任贾和亭直言不讳地指出，深圳市国有企业改革存在的一个突出问题是，产权主体多元化进程缓慢。股权多元化程度较低，国有股权所占比重过大，多数企业在70%以上，股权结构不合理。这样一种状况带来的结果是：制约了企业转换经营机制的步伐，“改制不转制”现象比较普遍，公司法人治理结构不健全，不少企业的董事会、监事会形同虚设，形成“内部人控制”。
与同时开始改制的燃气集团、自来水集团等企业相比，能源集团的产权多元化方案无论从产权转让比例，还是在出让方式上，都有着新的突破。从产权转让比例上，其它企业大都在25%以下，只能算作外资参股，而能源集团一次性转让产权的49%，从根本上改变了整个企业的决策和管理结构，实现了机制的根本转换。
从产权转让的形式上，此次转让的方案设计也让人耳目一新：国有资本先通过评估量化后彻底退出，然后再以合作投资的方式与外资一起建立一个“新”能源集团（从产权上而言）。
按照这一原则，深圳市能源集团现有的国有净资产为43.1亿元，经过评估量化后，这部分国有资本先全部退出，然后再由国资管理部门以每股1元的价格，投入35.7亿元与外资股东投入的34.3亿元一起，共同组建一个资本为70亿元的“新”能源集团。
这一改制方式最大的好处是产权清晰化，无论“老”能源集团过去有多少产权上的模糊与纠纷，对“新”能源集团而言，都已经不再属于自己责任。
一位国际会计师事务所的注册会计师告诉记者，实际上这场交易的核心，从市场经济的角度来看，就是政府的一次国际化私募行为。而另一位投资银行家则指出，此次能源集团的私募，从企业角度而言直接的目的是为了引进管理机制与技术人才，但从资本市场的角度而言，亦有其相当合理的考虑：作为能源集团这样一个大企业，在发展过程中需要融措的资金（包括后续资金）是一个相当庞大的数目，再加上能源投资的回报期较长，这么大笔的长期投资在国内市场上很难顺利融到，即便融到成本也非常高。
而对于国际资本市场而言，一是其庞大的资本总量；二是国际投资者对能源这样长期稳定回报的投资项目看好，从而为能源集团的融资创造了良好的外部环境。
简而言之，国内资本市场和国际资本市场在能源集团此次融资选择时两个最大的差异：投资能力和投资预期决定了能源集团只能从国际市场进行融资。
这位会计师同时指出，尽管政府主要的目标是希望通过此次私募改变企业的管理机制、增强企业活力，但既然是市场化的私募行为，就应该学会充分利用市场规则，在交易中保护好自身的利益并实现其最大化。而要做到这一点，在西方社会里大多是通过投资银行来实现的。这位曾经参与过多次国有资产转让的专家为记者举了一个例子：
“我们在产权转让时常常会以账面净资产为评估标准，如果低于这个净资产就会被视为‘国有资产流失’。但我们往往忽略了关键的一点，那就是在产权转让中的评估价和交易价实际上是完全不同的两个概念。
比如有一家资产良好的企业，盈利能力很强，它评估后的账面资产是每股1元。但在真正的谈判过程里，有另外一家企业愿意出每股2元的价格收购，而第三家企业则表示愿意出到每股3.5元，这个时候如果你以每股2元的价格让出了产权，究竟算是国有资产增值，还是国有资产流失呢？”
尽管没有公布具体的改制计划，但对于面对外资的深圳市国有资产代表、能源集团的“大股东”投资管理公司而言，这无疑是一场专业技能上的考验。实际考验还不仅于此，在旧有的外商投资和中外合资法规里所规定的种种审批程序和比例限定等条件，能源集团在此次改制中已经在许多方面突破了原有的“框架”，如何设计出一套精巧的实施方案，既“说得过去”，又能具体操作，还要“摆平”诸多利益，同样是一场高难度的挑战。
路毕竟是开拓出来的。
附录：国电改革背景下的“广东现象”
在迄今为止关于能源集团改制的报道里，无不将其与2001年6月被“叫停”的中国电力市场改革方案相挂钩。大多数报道均认为能源集团的改制，预示着国电改革即将重新启动。因为根据国务院发布的69号文件，在改革方案出台之前，国有电力资产不能进行并购。
但这些报道却忽略了广东在整个中国电力市场体系中的独特地位。要分析能源集团的此次产权多元化改革，就不能不提到中国电力改革这个大背景。
2000年底，国家电力公司已在上海、浙江、山东和东北三省电力部门进行了一年多的“厂网分开、竞价上网”试点，但有关部门调查后认为“没能取得令人满意的效果，也没有取得成功经验在其他省份推广”。随后试点工作便被“叫停”。
此后，围绕着电力改革在学术界展开了一场长达数月的大争论，争论的核心在于电力改革的下一步应当如何走。但由于电力改革所涉及的复杂的利益之争与种种历史遗留问题，争论最终没有带来任何政策上的推动，反而是不久之后，国家计委发出通知，暂停国电系统的一切电力资产流动。
在这种情况下，广东省电力改革却“逆势而动”，于2001年8月召开的全省电力工作会议上，在全国率先实行厂网分离。8月8日开始，将原有的广东省电力集团公司分为广东省广电集团有限公司（即电网公司）和广东省粤电资产经营有限公司（即发电公司）。省内各级市、县的电力体制改革也将随之进行，从2002年二季度开始，全省电量的20%将以竞价方式上网。
这一改革的背景是：在当初全国电力建设过程中，广东省由于较少获得国家财政拨款，因而大部分电力资产均为集资或地方政府投资，不属于国电系统。国电部门对这类电力企业（包括深圳能源集团）只作行业指导，而没有行政领导权。与广东情况相类似的还有山东省，因此有专家预计，国家将在广东和山东实行两种稍有不同的电力改革方案，而全国范围的厂网分开及相关电力体制改革还将有一个漫长的过程。
而能源集团正是这一“独特性”的典型代表。据有关人士介绍，在能源集团成立后的相当长一段时间里，中国“只有两家独立法人的电力企业，一家是国家电力总公司，另一家就是深圳能源集团。”由此可见能源集团的独立性，而据记者了解，此次能源集团的改制，其改制方案亦由深圳市政府直接研究批准，而无需上报中央有关部门审批。因此能源集团的改制成功与否与国家电力改革方案的出台之间，并不存在许多人所猜测的那种相关性。